我一直在为DIY投资基金概念的政策手册工作。作为过程的一部分，我写了一份关于防波堤的立场文件。这是我的方式来确保我自己不会在推理中草率。想了想，可能会有助于你们其中一些人审视自己对这个问题的思考。

TL;DR:

• 管理期货在长期多样化投资组合中的防波堤作用比政府债券更强大。
• 在这里呈现的所有回测中，使用期货的投资组合产生了更高的实质回报和更好的风险调整结果，而与债券类似的投资组合。
• 超出危机期间，期货投资组合的表现更好，而在危机期间，期货的表现与债券相似。
• 添加一种基于期权的尾部防御，如CAOS，是一种更实验性的提案。危机收益可能需要积极收割，以便在恢复期间消失。

债券基金在很长一段时间内可用，而管理期货和尾部防御基金并不是很常见。然而，它们现在可用，因此，似乎值得调查一下管理期货和尾部防御组合的案例。

（顺便说一下，我在这里讨论的是长期储蓄和退休投资。这不是关于下一年需要的现金或已知支出的债券梯度。）

什么是防波堤预期要做？

大多数投资者希望防波堤部分的投资组合能够在股市崩溃时提供平衡。股市崩溃时，他们的投资组合相对稳定和有韧性。这在心理上是有利的，而不是经历类似利曼事件的恐怖时期。一些或全部在债券中保留的资金也可以在股市低迷时转换为股市。这是明确的理由。隐含地，大多数人还希望防波堤能够在平静市场中产生正实质回报。越好越好。

优质政府债券经常是股市的强大伙伴。这种情况在1980年至2020年的大部分时间都是如此。至少在美国政府债券的长期牛市期间，这是大多数投资者今天记住的。

 如果只看这个时期的两端，则情况会有所不同。

当通货膨胀引起麻烦时，债券可能会与股市一起下跌。同样，在实质利率上升、政府借款推高期限溢价或市场对财政和货币政策失去信心时，也会发生这种情况。2022年股市和债券的共同下跌是一个名义上的例子。1970年代是更长的通货膨胀例子，损害了实质回报的债券和股市。

考虑以下主要经济场景，以及债券、管理期货和基于期权的尾部防御在每个场景中的表现。

一种不同的防波堤形式

管理期货基金通过期货和其他衍生品获得大部分市场暴露，而不是拥有基础资产。他们仍然持有保证金，通常是国库票或类似现金的东西。通过期货获得暴露可以降低交易摩擦并使短债券变得更容易。这种特性是我的寻找最佳投资组合防波堤的最重要特征：因为他们可以在多个资产类别上进行长和短，期货基金的机会集比债券基金更广泛。事实上，他们不交易基础资产可能会阻止一些投资者更喜欢持有“真实的东西”。我的观点是这些期货相当于对基础资产的有效暴露，且有关此类工具的限制是可以接受的。

趋势跟随是管理期货的主要来源。其他还包括均值回归、收益率差等，但趋势是最重要的方面。趋势跟随基金可以在股市熊市中短股指，在利率上升时短政府债券，在通货膨胀上升时长商品。它也可以在衰退性衰退时长债券。

趋势策略在学术界有证据，涵盖了多个市场和长期样本。但趋势策略在市场之间移动时会受损，并且在突然崩溃时会继承前一趋势。快速下跌后快速恢复会损害他们在两种方向上的表现。

虽然不能保证在崩溃时获得重大收益，但管理期货的多资产和长短性质意味着在股市崩溃时完全参与股市崩溃的可能性比简单的股市暴露要小。有些管理期货ETF，例如Simplify的“CTA”，甚至不包括股市在其宇宙中。然而，这种基金也可能在股市崩溃时大幅下跌，直到趋势再次改变其位置。

这种初始反应问题是尾部防御ETF，特别是CAOS，进入了舞台（投资者希望以美元以外的货币或与S＆P500指数以外的指数捆绑的尾部防御，请参阅本文的末尾注释）。

CAOS持有S＆P 500期权和现金或类似现金的东西。它旨在在股市崩溃时产生爆炸性收益。在平静或横盘市场，或者甚至是缓慢的多年下跌中，它倾向于产生类似现金的回报。至少，这是目前为止的情况。与管理期货不同，CAOS不需要检测新趋势才能开始保护。只要S＆P 500下跌得足够快，期权的价值就会通过合约支付和伴随股市崩溃的隐含波动率的上升而增加。

因此，结合一个像KMLM、DBMF或CTA这样的管理期货ETF和CAOS是一个有趣的组合。两种基金都解决了不同的问题。CAOS是针对突然崩溃的，当管理期货可能仍然持有昨天的市场时。股市崩溃转变为长期熊市时，管理期货有时间适应。

某种形式的投资组合级别的收益取回或阈值重平衡是必要的，以便捕获CAOS的全部收益。否则，该基金在市场恢复时会给回许多危机收益。

好吧，组合是否在回测中表现出色？

回测结果

所有回测都是在testfol.io上进行的，它为许多基金提供了模拟或重建的数据，直到它们的创始日期。它们基于基金的指数数据或大致等同的前身基金数据。通常，这些数据系列包括实际ETF收费。为了明确：所有回测都依赖回填数据。因此，这些测试基于合理的近似值，而不是live ETF数据。

遗憾的是，我们无法对CAOS进行早于2013年的回测。CAOS本身于2022年推出，其前身基金于2013年推出。没有可用的模拟数据可以追溯到更远的过去。因此，我们没有直接证据来展示CAOS在严重的市场危机中如何表现。S＆P 500期权在2008年最尖锐的部分表现良好，因此CAOS类似的策略在那个年份会有正确的基本设置，并且在那个年份会产生正回报。值得注意的是，CAOS的前身基金在2020年COVID大崩溃期间表现良好。

我测试了三个投资组合，年复合率为4％，以通胀调整后的回报为基准。初始贡献始终为10,000美元。第一个测试从2013年开始，使用DBMF ETF的模拟历史来占据管理期货部分。它包括2013年至2022年的管理期货熊市、COVID崩溃和随后COVID通胀上升的熊市。

以下是来自testfol.io的回测结果，2013年至当前：

参考：https://testfol.io/?s=g9sLcBV2Thj

正如预期的那样，由于此期间只有短期股市崩溃，并且我们不应用任何收益取回CAOS，50/50的VT + DBMF投资组合产生了最高回报。将DBMF的一半替换为CAOS会降低回报，但也会产生最小的最大回撤。夏普指数保持基本相同。

因此，最重要的收获是：管理期货在包含债券牛市和熊市的周期中表现优于债券。

接下来，我测试了一个更长的重建，使用模拟KMLM数据。虽然模拟DBMF数据是我的回测目的的首选管理期货代理，因为它代表了许多不同管理期货基金的复制总和，但KMLM - 一个单一指数基金 - 有更长的模拟历史。它是合理的替代品。同样，回报是通胀调整的。自1988年以来，VT/KMLM投资组合的50/50比例在~6％的实质CAGR方面表现优于VT + BND的4.5％。将SHY添加到VT/KMLM投资组合（而不是CAOS）会降低回撤，但也会降低回报。这也是我期望的CAOS 和不进行收益取回的情况。

这是最长的测试之一，开始于1988年，持续到当前日期。

注意：包含VT、KMLM和 以及 BND的投资组合的实质CAGR约为5.5％，其回撤小于其他两个投资组合。

以下是自2000年1月以来VT/DBMF组合的表现。同样的图景。股市+管理期货组合轻松击败股市+债券组合。再次，添加SHY到组合中，我们并没有获得任何显著改善。

接下来，我关注了管理期货在股市崩溃期间的表现。

首先是 дот指下跌，2000年1月至2002年12月。

打折。DBMF和债券表现相似。

现在是利曼事件引发的巨额崩溃。2008年1月至12月。

再次，基本上是一场持平。CAOS的收益取回将在那个年份产生正回报。

总的来说，股市+管理期货组合在长期内表现优于股市+债券组合，主要是因为在危机外期的更好表现。

是否在长期内添加CAOS和收益取回会优于两者是一个开放的问题。例如，在2008年，CAOS会给我们带来收益，但在慢速的DOT指下跌中，它可能不会做得很好。2009年至2019年间，它也只会产生类似现金的回报。债券可能在那个期间表现更好，考虑到债券牛市。

是否应该用管理期货+尾部防御替代债券？

在我给出结论之前，我应该指出，这个问题将管理期货放在了焦点上。它暗示债券是默认选择，而管理期货是需要证明自己。 我看不到这个问题的理由，投资者也应该问反面的问题：是否应该用债券替代管理期货+尾部防御？

我的结论是：在一般投资组合中的长期防波堤作用中 - 与某种形式的责任匹配作用相对立 -，管理期货，或管理期货与尾部防御组合，优于债券单独使用。它涵盖了更广泛的不利场景，并且有更多工具来应对它们。

可能会选择放弃尾部防御部分，接受管理期货单独的缓冲作用，或寻找其他战术性风险管理工具来进一步处理股市崩溃（在我的类似于对冲基金的投资组合概念中，我确实应用了这样的工具）。

另一个选择是保留管理期货和CAOS作为现役防波堤，然后在某种形式的宏观经济规则确定了衰退性衰退时期时添加长期债券。这种规则可以使用通货膨胀预期、国库票价格趋势、增长数据和中央银行政策。该位置将由减少股市而不是拆除管理期货和尾部风险部分来资助。

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注意：非美元投资者。欧洲投资者，尤其是，可以通过iMGP DBi UCITS基金访问DBMF等效。CAOS没有找到直接的UCITS等同物。小额投资于Ellipsis Optimal Solutions Alternative Hedging组合，结合短期欧元主权债券，可能会提供类似的尾部保护和低风险保证金。大小和收益率配置将需要单独测试。