我持有美团约有两年左右，期间大部分时间美团股价徘徊在110至130港元之间，尤其是在2023年的各种恐慌时期。它大约占我的投资组合的四分之一，我只提及这一点，以便你知道我对此并非漫不经心。 在我的脑海中，我一直把美团归类为外卖和当地商业。利润薄，价格战，可能来自酒店和旅行预订的稳定但枯燥的现金流。 这是我的框架。市场也以相同的方式定价它，认为它仍然在输掉外卖战役，尽管我之前的框架已经感到陈旧了。

不久前，美团公开了他们称之为新基础模型的内容。我看到了1.6万亿参数的头条，差点就继续往下滚动了。另一个大型中国模型，算了吧。但是，我在他们于6月30日发布的技术文件中停留在了一条线上。他们说他们事先训练了这个模型，现在完全在一个国内集群上运行，集群中大约有50,000个国产AI芯片，使用华为的通讯堆栈。不是Nvidia。甚至在推理中也不是。 我得读两遍才相信这一点，因为我之前以为推理至少还会使用H100或类似的东西。

DeepSeek因在国内推理而受到关注。这一项更进一步，包括从头到尾的预训练和推理在国产硅片上。 我认为这是一项不同的声称，具有不同影响的价值捕获，但我对成本数学并不完全清楚。 我对预训练在50,000个国产芯片（假设为Ascend 910Cs）上的成本以及在H100上进行预训练的成本之间的差异以及美团所拥有或租用的成本比例并不清楚。他们的年度报告显示，研发费用超过20亿人民币一年，但这一条线包括了所有内容，包括AI基础设施。 我花了整整一小时时间试图找到一个分解，但最后还是没能找到。 我仍在寻找可能。也许这对其他人来说是显而易见的，而我是最后一个得知的人。 我试图找出他们的光纤互连供应商，可能是Accelink或类似的供应商，但他们的报告中没有分解这一点，所以我放弃了。

现在，我坐在这里，手里握着一家公司的股票，我买入时的理念是外卖应用的利润薄，公司刚刚展示了一个完整的国产训练堆栈。市场仍然把它归类为平台战争和降价。 但是，如果这个计算配置成为大型平台名称的标准，那么真正重要的是，不是他们的聊天机器人是否能击败下一个，而是谁能获得50,000块芯片集群的建造、维护、升级、联网的费用。平台给了我头条新闻，但没有给我光纤互连、国产芯片供应、冷却、电力基础设施。 我不断回想着底层的枯燥事物，但我不知道如何评估它们。

我去年看了SMIC，但最后还是没能下手。 我不认为美团突然变成了计算机玩家。 我认为我误将利润的边缘放在了哪里。 股票仍然以外卖倍数对我来说，仍然不是堆栈倍数。 我试图弄清楚这是合理的折扣，还是我只是慢了一步。

披露：我持有美团（3690.HK），约占投资组合的25%。我长美团，长中国科技。 我不持有国产芯片或光纤互连的直接名称。 我在此消息发布后没有卖出任何美团股票。 不知道我会不会卖出，坦白地说。