两个糟糕的交易日。整个半导体/人工智能基础设施复合体，Micron、Sandisk、KLA、Lam，下跌10-14%。KLA打印了-12%然后-11.5%，两者都是在正常量的2倍上。 这是一个真正的回撤，我不会假装它不是。 但是，我保留跨资产仪表板而不是只盯着价格是为了这个样的日子。 当一个群体出血时，真正有价值的问题是：其他什么都在做吗？ 一个真正的危机风险事件有一个标志，而不是“一个行业下降”。

在一个真正的前经济衰退风险事件中，你会看到这些：信用扩散，波动率飙升，黄金被买入，防御性股票跑赢周期性股票，市场宽度崩溃。这周我接近了相反的情况：

  • 信用扩散得更好，而不是更差。高收益利率优于投资级。垃圾债券在经济转折时期不应领先。

-波动率死了。半导体两天双位数的下跌，VIX复杂实际上下跌。没有飙升。

-市场宽度上涨。月底更有股票绿色，即使芯片被击中。市场崩溃变窄；这次扩大了。

-黄金下跌。没有避难所买入。害怕的钱买黄金，实际上是在卖黄金。

四五个独立的指标都在说，没有人真正害怕。

唯一一个改变的是在债券市场，且我认为这是整个故事。收益率在几个星期内在下降（静态的通胀背景）。在人工智能交易破裂的两个特定日子里，收益率突然开始上升。 这改变了纠正的框架，因为上升的贴现率首先击中最昂贵，最长期限，最拥挤的交易，即半导体和人工智能基础设施。 加上Meta表示将出售计算资源（打破了人工智能稀缺性故事）和它看起来像是一个位置清算，而不是一个增长恐惧。证明它不是一个增长恐惧：债券没有反弹。在真正的经济衰退中，恐惧的钱涌向国债，收益率下降。它们上升了。

钱去了哪里？生物技术坚持了下来，一些名称在最糟糕的日子里绿色。 但是，我最不舒服的部分是：它在轻量级交易中领先。赢得了通过疲劳，而不是因为有人疯狂地买进。 这不是“最坏的房间”，而是最差的房间里买进。 我不喜欢把它作为我的理论的依据。

这里是我的看法可能完全错误的地方：生物技术也是一长期持有者。 如果其上涨的一部分是收益率下降的尾随效应，而收益率继续上升，同样击中人工智能的力量最终会来到生物技术。避难所不是收益率的保护。 因此，我只在看两个事情：收益率是否停止上升，高收益信用是否坚持。 收益率是期限开关，信用是经济衰退开关。 今天仍然读“轮动”。当信用翻转时，我停止买跌。

这是我的看法：轮动带来利率问题，而不是经济衰退。 但是我之前谈论过清晰的故事。对于那些正在运行自己的信用/利率仪表板的人：你们是否看到同样的坚固信用，我看到的吗？ 我在哪里没有看到压力？ 是否有人认为收益率翻转是趋势的开始，而不是短暂的两天波动？