股市的结构性问题越来越严重，但没有人愿意讨论它。

这不是投资建议。我不是财务顾问，以下内容也不能作为你的投资决策依据。做好自己的研究。

TLDR：高频交易已经打破了价格发现。人工智能基础设施的资金来源是通过循环资本流动来实现的，这些资本流动会产生看似真实但实际上是虚假的收入。正在悄悄地进行的监管变化将迫使被动投资者进入高风险的人工智能IPO，并将私募股权的风险转移到养老基金持有者身上。被认为是“安全”的被动投资策略正被从内部 hollowed out，很多人直到事态严重时才会注意到。

高频交易已经打破了价格发现。

这在市场微观结构研究人员中并不是有争议的，问题是它被忽视了。高频交易公司将服务器放在交易所，以此来减少执行时间的微秒。它们并没有为市场提供任何实质性的流动性；它们正在识别你的订单意图，并在订单执行之前将价格移动。迈克尔·刘易斯在《闪电交易员》一书中已经记录了这一点，十年过去了，仍然没有任何变化。SEC知道，交易所知道，交易所甚至从高频交易公司购买服务器和数据流的业务中获利，因此没有任何动力来解决这个问题。

人工智能基础设施资金循环已经失控。

这个问题没有得到足够的关注。基本结构如下：

• Nvidia 在 CoreWeave 投资
• CoreWeave 使用该资本购买 Nvidia GPU
• CoreWeave 将计算能力租借给包括 OpenAI 在内的 AI 公司
• OpenAI 由 Microsoft 支持，Microsoft 还是 Nvidia 的主要客户
• Nvidia 记录了真正的芯片收入。CoreWeave 记录了真正的租赁收入。每个公司的财务状况都看似合理。

资金主要是在一个循环中流动，但每个环节都产生了可审计的收入数字，这些收入数字又是各个公司的估值的依据。CoreWeave 的 IPO 基于收入，这些收入结构上依赖于创造它的同一池资金。

再加上一个层面。黄氏基金会，黄建新先生的个人慈善基金会，据报道与 CoreWeave 有一个协议，购买 CoreWeave 未使用的计算能力并将其捐赠给大学和研究机构。从表面上看，这似乎是慈善活动。仔细看一下，它实际上也是一个价格底线。如果 CoreWeave 有闲置的 GPU，这就是每个 CoreWeave 反对者都指出的风险的中心，那么黄氏基金会就会吸收这些闲置的 GPU，而不是让它们显示在 balance sheet 上的未利用存货。计算能力被捐赠，基金会获得了税前贡献，学校获得了 GPU，CoreWeave 的利用率数字保持完好。每个人都赢得了，理论上。然而，实际效果是私人控制的基金会正在作为一个隐含的需求底线来支持一个公开上市的公司，这个公司的最大供应商是由同一个家族控制的。

这并不是 CoreWeave 特有的。人工智能基础设施堆栈中的模式正在重复出现，Lambda Labs、Crusoe 和其他公司都在类似的资本生态系统中运营，当投资者和客户之间的重叠非常显著时，“收入”就意味着与真正独立客户销售的公司所说的收入不同。

值得注意的是：

第一，正在进行的压力是修改 S&P 500 含义的标准，特别是收益要求，随着 AI IPO 的到来。 如果这一点通过，被动指数基金和持有它们的 401k 将被要求在这些公司上市的第一天购买 xAI 或 OpenAI，无论这些公司是否曾经盈利，或者是否有可信的盈利路径。被动投资的目的是去除个股选择风险。强迫它吸收高风险 IPO 的峰值估值，完全抵消了这一点。

第二，正在流传的提议是将养老基金和零售面向的投资工具暴露在私募股权现有风险的下行风险，特别是与数据中心建设相关的债务。总是以“扩大对替代投资的访问”为借口，但实际效果是，如果人工智能基础设施建设不产生预期的回报，损失将被分配给那些没有参与原始贷款决策的人。