每当有人说“人工智能行业正在变得拥挤”，一些人就会立刻认为你在否认人工智能的存在或者你错过了牛市，现在你又开始抱怨了。

这根本不是问题。

人工智能可以是真实的、转型的，但仍然是以错误价格进行交易的坏交易。人们不断地混淆这两个概念。正确地理解技术和正确地理解股票并不是同一回事。

让我用一个简单的例子来解释：

在互联网泡沫时期，我一个亲戚买了诺基亚的股票，接近了顶点。说实话，他的基本观点甚至不是错误的。互联网是真实的。它改变了世界。每个人都知道它将会很重要。问题在于，等到每个人都同意的时候，股票已经被定价为如果没有任何问题也不会下跌。

所以他正确地理解了未来，但仍然损失了大部分钱。与AT&T的情况类似，为了从泡沫中恢复，AT&T的股票需要20多年时间。

这是人们不愿意听到的事情。你可以理解未来，但仍然购买了错误的资产，错误的价格，错误的周期点。 我认为人工智能交易太早了。

不是因为人工智能是假的。不是因为微软，谷歌，亚马逊，Meta，Nvidia，Broadcom等公司是假的公司。需求显然是真实的。这些公司花了真钱。数据中心正在建造。芯片正在下单。这不是一些随机的便宜股票推动。

但是这正是危险的原因。现在的故事已经被接受到如此之深，以至于没有人再认为自己在冒风险了。每个人都认为自己只是买了明显的未来。通常情况下，当每个人都同意明显的未来时，大部分的上涨已经被提前拉到了前面。

突然间，你会看到大量的人工智能上市公司。

对我来说，这并不是自动的鼓舞人心。通常情况下，当投资者开始向公众出售梦想时，这才是真正的开始。风险投资家和私人所有者不会匆忙上市，除非他们认为公众市场愿意为当前的主题支付可笑的倍数。通常情况下，这些周期是如何工作的。首先，明显的赢家会跑。然后供应商会跑。然后邻近的公司会将人工智能添加到.pitch deck中。然后IPO窗口会打开，因为零售和机构都渴望更多的暴露。到那时，已经有人为其他人赚取了大量的容易钱。

宏观环境也很重要。人工智能需要在今后几年才会产生利润的前提下进行疯狂的前期花费。如果利率持续高企，市场可能最终会停止对“相信我，利润将在未来出现”的故事的耐心。

半导体行业可能是这个问题最脆弱的地方。如果大型科技公司因为不想被困在短缺中而大量订购定制芯片，那么这看起来像是在上涨的道路上永远的需求。但是，如果末端需求放慢甚至一点点，那么对供应商的打击可能会比人们预期的大得多。这就是这些供应链的工作方式。客户层面的小变化，供应商层面的大痛苦。牛皮效应。

这就是为什么我对像$AVGO这样的评估值在这些评估值下是怀疑的。伟大的公司，真实的业务，真实的需求。但是股票被当作增长曲线只能永远向前移动。

这不是市场通常的工作方式。

我不是说人工智能是假的。我是在说交易太拥挤了。有一个区别。互联网是真实的。铁路是真实的。汽车是真实的。智能手机是真实的。许多人仍然在买错公司，错过了时间，仅仅因为叙述变得太明显。

所以，当我看到一波人工智能上市公司时，我并不认为这是一个健康的迹象。

我看到的是早期投资者试图向晚期投资者出售他们的故事。

也许这还会持续一段时间。狂潮通常比理性的人期望的还要持续更久。但是，到目前为止，我认为风险回报比人们想承认的要差得多。

问题不是“人工智能是真实的吗？”

问题是：如果每个人都知道人工智能是真实的，那么谁还会在更高的价格上买这个故事？